우선주와 보통주의 가격차이에 영향을 미치는 요인 연구

A Study on the Determinants of Price Differentials between Common and Preferred Stocks

본 연구는 국내 증권시장에서 2005년부터 2012년까지의 표본기간에 대해 보통주 대비 우선주 가격비율에 영향을 미치는 요인을 분석하였다. 표본기간 동안 보통주 대비 우선주 가격비율은 평균 53% 수준인 것으로 나타났다. 보통주와 달리 우선주는 의결권이 없다는 점에서 이론적으로 우선주와 보통주의 가격차이는 보통주의 주주가 갖는 의결권 가치에 기인한다고 할 수 있다. 우선주와 보통주 간의 가격차이를 분석한 기존의 선행연구에서는 의결권가치를 의결권주식의 분포, 경영권분쟁 확률, 기업규모 등의 다양한 변수로 측정하여 우선주와 보통주의 가격차이를 설명하였다. 본 연구는 기업지배구조 수준에 따라 경영자의 사적특혜 추구행위가 통제되는 정도가 다를 수 있다는 가정 하에 선행연구에서 다루었던 다양한 변수들 이외에 기업지배구조의 다양한 메커니즘을 주주권리보호, 이사회, 공시, 감사기구로 나누어 세부적인 기업지배구조 수준이 우선주와 보통주의 가격차이에 미치는 영향을 분석하였다는 점에서 기존 연구와 차별성을 갖는다. 실증분석 결과 우선주와 보통주 간의 가격차이는 한국기업지배구조원의 기업지배구조평가점수 중에서 주주권리보호점수와 이사회점수, 경영과실배분점수와 유의한 관련성이 있는 것으로 나타 났으며, 기타 변수로는 우선주비중, 기업규모, 유동성과 유의한 관련성이 있는 것으로 나타났다. 주요연구 결과를 요약하면 다음과 같다. 첫째, 한국기업지배구조원의 주주권리보호점수가 높을수록 의결권 가치가 높아지므로 보통주와 우선주의 가격차이가 커지는 것으로 나타났다. 또한 이사회 운영의 기업지배구조가 열악할수록 보통주와 우선주의 가격차이가 커지는 것으로 나타났다. 이는 기업지배구조가 보통주와 우선주의 가격차이와 관련성을 갖는다는 것을 시사하고 있다. 둘째, 우선주의 발행비중이 높을수록 보통주와 우선주의 가격차이가 커지는 것으로 나타났다. 상대적으로 작은 숫자의 의결권 있는 보통주식의 보유로도 기업의 현금흐름을 통제할 수 있으므로 상대적으로 보통주의 의결권 가치가 높아지기 때문으로 해석된다. 셋째, 기업규모가 클수록 보통주와 우선주의 가격차이가 커지는 것으로 나타났다. 즉 기업규모가 큰 기업의 지배주주의 사적특혜가 소규모 기업의 경우보다 더 클 가능성을 시사한다. 넷째, 기업이 경영과실배분에 소극적일수록 보통주와 우선주의 가격차이는 커지는 것으로 나타났다. 마지막으로 우선주의 유동성이 낮을수록 거래비용이 높아지고 위험도가 높아짐으로 인해 보통 주와 우선주의 가격차이가 커지는 것으로 나타났다.

This study attempts to identify financial factors that may affect price differentials between common and preferred stocks, using 686 firm-year sample which issued preferred stocks over 2005~2012. Over the sample period, preferred stocks have been traded at 53% level of corresponding common stocks on average. From a theoretical point of view, price differentials between preferred and common stocks result from the value of voting rights, as preferred stocks lack voting rights guaranteed for common stocks. Previous studies analyzing price differentials among preferred and common stocks measured the value of voting rights in terms of distribution of shares with voting rights, the probability of conflicts, and firm size, etc. This study focuses upon the fact that private benefits seeking actions of the top management are potentially affected by the level (and the quality) of corporate governance. In line with this view, we investigate whether some variables representing the level of corporate governance are correlated with price differentials between preferred and common stocks, besides financial factors that have been examined in the existing studies. The main result of this study shows that price differentials among preferred and common stocks are correlated with liquidity difference among common and preferred stocks, relative number of preferred stocks issued, firm size, and corporate governance scores that measure the level of shareholders protection, structure of board of directors, earnings distribution among shareholders, as published by Korea Corporate Governance Service.