사외이사와 이사회 구성원 간 사회적 관계가 투자효율성에 미치는 영향

A study on social-ties between inside and outside board members and firm’s investment efficiency

본 논문은 사외이사가 견지해야할 전문가윤리의 중요한 요소인 독립성과 관련하여, 사외이사의 사회적관계(Social-tie)가 기업의 투자효율성에 미치는 영향에 관해 연구하 였다. 다수의 선행연구들이 이사회의 독립성을 측정하기 위한 방법으로서 이사회 내 사외이사의 수, 즉 사외이사비율을 적용하였으나 동문인사, 거수기 논란 등이 끊임없이 제기되면서 사외이사의 실질적 독립성에 대한 관심이 높아져왔다. 따라서 본 연구는 2009 년부터 2013년까지 유가증권시장 상장기업 중 12월 결산 비금융업을 대상으로 사외이사와 사내이사의 출신지역, 출신 고등학교 및 출신 대학교를 기준으로 유사 정도를 측정 하여 독립변수로 활용하였다. 또한, 종속변수인 투자효율성을 측정하기 위하여 Mcnicholas and Stubben(2008)의 모형에 따라 기업의 투자를 시설투자와 연구개발투자로 분류한 후, 각각 적정투자수준을 추정하고 이를 벗어난 잔차 부분을 투자비효율성의 대용치로 사용하였다. 한편, 주식보유비율이 높은 경영진은 이사회 구성에 직접적으로 관여하며, 이를 통해 투자의사결정에 영향을 미칠 수 있기 때문에 최고경영자의 지분율 및 등기 임원의 지분율과 이사회 내 Social-tie의 상호작용항을 포함하여 투자효율성과의 관계를 검증하였다. 본 연구의 결과를 요약하자면 다음과 같다. 첫째, 이사회 내 사외이사와 사내이사간 Social-tie가 강화될수록 투자효율성은 유의하게 저하되었다. 둘째, 이러한 Social-tie와 투자효율성 간 음(-)의 관계는 과잉투자기업을 대상으로 하였을 때 더욱 강화되었다. 셋째, 최고경영자의 지분율이 높아질수록 투자효율성은 저하되었다. 마지막으로, 경영진의 지분율과 Social-tie의 상호작용항은 투자효율성에 대해 유의한 관련성을 나타내지 않았 다. 본 연구의 결과를 통해 사내이사들과 지연/학연 등의 사회적 유대관계를 형성하고 있는 사외이사는 기업의 경영자가 과잉투자를 하려는 유인이 있을 때, 이를 적극적으로 제지하지 못한다는 사실을 유추할 수 있다. 본 연구는 경영자의 윤리경영에 중요한 역할을 하는 국내기업 이사회의 실질적 독립성이 투자효율성에도 긍정적인 역할을 할 수있음을 제안하였다. 본 연구는 선행연구들에 비하여 다음과 같은 공헌점을 지닌다. 먼저, 사외이사비율만 으로 이사회의 독립성을 측정한 연구들과 달리 전체 이사회 구성원의 출신 지역 및 고등학교 등 세부적인 정보를 수집(hand-collecting)하여 실질적 독립성을 측정하였다. 또한 Social-tie를 주제로 한 국내 선행연구들이 CEO와 사외이사간 관계를 관찰한데 반하 여, 본 연구는 이사회 구성원 전체를 대상으로 확대하였으며 출신 고등학교와 대학교까지 조사에 포함함으로써, 한국 사회의 특수성인 지연과 학연을 적절하게 반영하였다는 의의를 갖는다.

This study investigates how social-ties between board members affect a firm’s investment efficiency. Previous studies use a ratio of outside directors, representing the proportion of outside directors in a firm’s board. However, nowadays, arranging a board with “friends” has been a controversy in Korea, and practical independence of boards became a point of contention. This study measures the independence of boards by collecting the information about board members’ region of origin, high schools and universities(colleges). In order to measure the investment efficiency, we estimate the optimal level of investment following Mcnicholas and Stubben(2008). Investment above or under the optimal level is considered inefficient investment. In addition, managerial ownership could affect assembling of boards. Thus, we test a mediating effect of managerial ownership on the relationship between social-ties among board members and a firm s investment efficiency utilizing the interaction terms with managerial ownership and Social-ties. The empirical analyses are based on 1,364 firm-year observations listed in KSE(Korea Stock Exchange) from 2009 to 2013. The results show that when a firm has strong social-ties in their boards, the investment efficiency was reduced. The results are pronounced in over-investing firms. We find a negative association between CEO ownership and investment efficiency. We, however, are unable to find evidence that the managerial ownership influences the relation of social-ties and investment efficiency. The results suggest that outside directors who have social-ties with executive directors are unable to deter the management who may have a motivation for over-investment. This study contributes to the existing literature by measuring a more sophisticated independence of boards utilizing board members’ such private background as the region of origin and alma mater. Our study provides useful implications for regulators and investors to consider such distinct characteristics as “HAKYEON” and “JIYEON” in evaluating the effectiveness of board of directors.