중국 주식시장과 채권시장간의 정보전이효과

Information Transmission Effects between Stock and Bond Markets in China

본 연구는 2006년 11월 17일부터 2016년 2월 29일까지의 상하이-선전300지수(SCZ), 중국채권총지수(CB)의 일별자료 수익률을 이용하여 중국 주식시장과 채권시장간의 수익률 전이효과 및 변동성 전이효과를 분석하고 최적의 리스크 포트폴리오 전략에 대해 연구하였다. 본 연구에서 얻은 주요 실증분석 결과를 요약하면 다음과 같다. 첫째, 두 지수의 수익률을 각각 이용하여 변동성의 급변을고려하지 않은 경우와 급변을 고려한 경우로 나누어 GARCH(1,1) 모형을 추정한 결과, 변동성의 급변을 무시하는 경우에는 급변을 고려한 경우보다 중국 금융시장의 변동성 지속성을 조금 과대평가하는 문제가 있는 것으로 나타났다. 둘째, 수익률의 Granger 인과관계 검정 결과, 중국 주식시장이 중국 채권시장을선도하는 것으로 나타났다. 급변을 고려한 경우의 변동성의 Granger 인과관계검정을 한 결과, 중국 채권시장의 변동성이 주식시장의 변동성에 유의하게 영향을 미칠 뿐만 아니라 중국 주식시장의 변동성이 채권시장의 변동성에 유의한영향을 미치는 것, 즉 양방향의 변동성 전이효과가 존재하는 것으로 나타났다. 셋째, 2변량 VAR(1)-GARCH-BEKK-GED 모형의 수익률 전이효과를 보면, 중국주식시장이 채권시장을 선도하는 것으로 나타났다. 넷째, 2변량VAR-GARCH-BEKK-GED 모형의 변동성 전이효과를 보면, 양방향으로 변동성 전이효과가 존재하는 것으로 나타났다. 이는 두 시장 간의 정보가 전이되고 있음을 의미한다. 다섯째, GARCH(1,1) 모형과 2변량 GARCH-BEKK-GED 모형 모두 급변 더미변수가 있는 경우, 급변 더미변수가 없는 경우보다 더 나은 모형임을 알 수 있었다. 여섯째, 급변을 고려한 위험 최소화 최적 포트폴리오 전략을 보면, SCZ의 비중을 0.77%(CB의 비중은 (100-0.77)%)로 포트폴리오를 구성하는 것이 최적인 것으로 나타났다. 주식시장에 대한 채권시장의 헤지비율은0.90으로 나타났다. 외국인 투자자들은 세계적 저금리 환경에서 상대적으로 고수익 기회를 중국의 채권시장을 통하여 얻을 수 있을 것으로 본다. 중국 채권시장은 그동안 중국 주식시장만큼 각광을 받지는 못했지만 향후, 중국 금융시장의 새로운 축으로 급속하게 부상할 것으로 본다.

This study analyzed the return and volatility spillover effects between Chinese stock and bond markets and investigated the risk-minimizing optimal portfolio strategy by using the daily returns of Shanghai Shenzhen 300 Index (SCZ) and China total bond index (CB) from November 17, 2006 to February 29, 2016. The major results obtained in the empirical study are as follows. First, the GARCH(1,1) models with and without the sudden change dummies were estimated. The estimation results indicated that the volatility and its persistence in Chinese stock and bond markets can be overestimated when sudden changes in volatility are ignored. Second, according to the results for the Granger causality test of returns, stock market is leading bond market in China. Based on the test result for the Granger causality of volatility when the sudden changes were considered, it is shown that there exist significant bi-directional volatility spillover effects between the stock and bond markets. Third, from the estimation results of VAR-GARCH-BEKK-GED model, it is found that the stock market returns are leading the bond market returns in China. Fourth, from the estimation results, it is also found that there exist bi-directional spillover effects between the stock and bond markets in China. This implies the existence of information transmission between the two markets. Fifth, both GARCH model and GARCH-BEKK-GED model with sudden change dummy variables are better models compared to those models without sudden change dummy variables. Sixth, the portfolio in which the proportion of SCZ is 0.77% (i.e., proportion of CB is (100-0.77)%) is risk minimizing portfolio. Hedge ratio of the bond market compared to the stock market is shown to be 0.90 on average. These results imply that foreign investors can get relatively high-margin opportunities from Chinese bond market under current worldwide low interest rate environment. Chinese bond market did not receive as much spotlight as Chinese stock market in the past. However, in the future Chinese bond market will rapidly emerge as a new axis of financial markets in China.