한국옵션시장에서 거래의 정보효과에 관한 실증분석

An Empirical Study on the Information Impact of Trades in the KOSPI 200 Index Option Market

본 연구에서는 Bollen and Whaley(2004)의 차익거래제한가설과 미래변동성정보가설 그리고 Kang and Park(2007)의 미래가격정보가설하에서 1998년 6월 1일부터 2002년 2월 28일까지 KOSPI 200 옵션시장에서 일별 옵션의 내재변동성과 가격의 변화에 거래의 정보효과를 살펴보았다. 내재변동성의 변화를 종속변수로 하여 주문불균형의 영향을 살핀 일별 회귀분석에서 등가격 콜옵션의 주문불균형이 등가격 콜옵션의 내재변동성의 변화에 양의 영향을 미치고 외가격 콜옵션의 내재변동성은 외가격 콜옵션의 주문불균형에 양의 영향을 받으며 동시에 등가격 풋옵션의 주문불균형에 음의 영향을 받는 것으로 나타났다. 전반적으로 미래가격정보가설이 KOSPI 200 옵션시장의 거래의 가격에 미치는 영향을 가장 잘 설명하는 것으로 보였으나 Kang and Park에서와 같이 미래가격정보가설이 강력하게 지지되지는 않았다. 특히 풋옵션의 내재변동성의 변화에 주문불균형이 미치는 영향은 세 가설 중 어느 것과도 일치하지 않았다. 이러한 괴리를 설명하기 위해 대규모 주문불균형 발생 시 행한 일중 사건분석에서 대규모 주문불균형은 매우 강하게 미래가격정보에 따른 것으로 나타났으며 실제 옵션에 대규모 주문불균형이 발생후 5분에서 10분뒤 지수가격이 변화하는 것으로 예측할 수 있다고 추론되었다. 그리고 일별 회귀분석에서 미래가격정보가설이 약하게 지지되는 이유는 풋옵션을 헤지 목적으로 거래하는 투자자들의 영향으로 추론하였다.

This study examines the information effect of trades which is proxied by order imbalance in the KOSPI 200 index option market under three hypotheses, limit of arbitrage, volatility learning, and direction learning hypotheses. First two hypotheses are from Bollen and Whaley(2004) which examine the volatility smile phenomenon and the last one is from Kang and Park(2007) which studies information contents of order imbalance in intraday basis. In daily regression testsI document that the net buying pressure of ATM calls impact positively changes in implied volatility of ATM calls. Changes in implied volatility of OTM calls are affected positively by the net buying pressure of OTM calls and negatively by that of ATM puts. Overall results seems to support direction learning hypothesis except the results of changes in implied volatility of put options. To examine the discrepancy with the results of Kang and Park, I do event study by indentifying an event as large order imbalance. In this event study, direction learning hypothesis is supported strongly. Therefore, I presume that the weaken results in this article is caused by trades of hedgers.