위안화 역외선물시장과 현물환시장의 관계에 대한 실증연구

An Empirical Analysis on the Relationship between NDF and Spot Market for Chinese Yuan

본 연구는 중국의 위안화 현물시장과 역외선물환시장 간의 상호관계를 두 가지 측면에서 분석하였다. 첫째로, 선물환율이 미래 현물환율에 대한 불편예측치라는 불편선물환가설의 성립여부를 살펴보고 선물환율에 추가될 수 있는 리스크 프리미엄의 존재여부를 검정하였다. 둘째로, 현물시장과 역외선물환시장간의 정보 전이효과에 대해 살펴보았다. 두 환율사이에 선도-지연관계를 살펴보고 시간에 따른 변동성 전이효과를 분석하였다. 중국이 복수통화바스켓제도를 택한 기간을 대상으로 분석한 결과 외환시장의 효율성을 나타내는 불편선물환 가설은 기각되는 것으로 나타났다. 시간가변적인 리스크 프리미엄의 존재에 대해 살펴본 결과 유의적인 수준의 리스크 프리미엄이 존재하는 것으로 나타났다. 현물환시장과 역외선물환시장 간의 정보전이 효과를 분석한 결과 복수통화바스켓제도를 처음 택한 2005년부터 2008년의 시기에는 두 시장 간에 선도-지연관계가 존재하기보다는 상호 동조화되어 시장정보가 양방향으로 영향을 미치는 것으로 나타나지만 글로벌 금융위기 이후의 시기에는 역외선물환율이 현물환율을 선도하는 것으로 나타났다. 두 시장 간의 변동성 전이효과를 보면 2005년부터 2008년의 시기에는 현물환시장에서 역외선물환시장으로의 변동성 전이효과가 약하게 나타나고 있었으나 글로벌 금융위기 이후의 시기에서는 역외선물환 시장으로부터 현물시장으로의 변동성 전이효과가 확연히 나타나고 있었다.

This study analyzes the relationship between NDF and spot market for Chinese yuan in two aspects. Firstly, unbiased forward rate hypothesis that the forward rate is an unbiased predictor for forward rate is tested. In addition to the hypothesis, the existence of risk premium is also tested. Secondly, the information spillover between the spot and forward markets is examined. Lead-lag relationship between the two exchange rates and volatility spillover effects are empirically analyzed. With data from July 22, 2005 to August 21, 2013, which is the periods of multicurrency basket system, the unbiased forward rate hypothesis is rejected as in other previous researches. Significant degree of time-varying risk premia are found and the premia may be the reason for the rejection of unbiasedness hypothesis. The analyses of information spillover show that there exists a synchronous relationship during the first multicurrency basket system period from 2005 to 2008. However, during the second basket period after the global financial crisis, NDF market is leading the domestic spot market. Volatility spillover analyses show that there is a weak spillover effect from spot market to NDF market during the period of 2005 to 2008. But, after the global financial crisis, the volatility spillover from NDF market to spot market become greater.