Fama-French 3요인과 동적 요인의 비교

Comparison of Fama-French 3 Factors and Dynamic Factors

Fama, French(1993)의 논문 이후 주식수익률에 미치는 요인에 대한 연구는 현재에도 활발히 진행 중이다. 그러나 각 분석 대상 자산수익률이 갖는 특성의 차이와 각 요인의 측정 방법의 차이로 인해 연구자마다 결과가 다르게 나타나고 있다. 본 연구는 1999년부터 2019년까지 KOSPI, KOSDAQ 비금융 상장기업을 대상으로, 자기자본의 시장가치 규모와 장부/시가 기준의 6개 포트폴리오를 구성한 후 이를 상태공간 모형에 적용하여 시장, 규모, 가치 등의 동적 요인을 추출하였다. 이 동적 요인과 기존의 FF 3요인을 비교하여 각 요인의 분포 특성을 살펴보고, 또한 규모와 장부/시가 기준 25개 포트폴리오의 수익률을 종속변수로, 동적 요인과 전통적 방법을 사용한 FF 3요인을 각각 독립변수로 사용하여 모형 설명력 및 모수 추정값의 유의수준을 검토하였다. 분석결과, 동적 요인이 FF 3요인에 비해 변동성이 낮게 나타났으며 정규분포에 매우 근접하고 있음을 확인할 수 있었다. 동적 요인은 포트폴리오의 초과수익률에 대한 모형의 설명력에서도 탁월하였으며, 모수 추정값의 유의성을 증가시켰고, 부호에서도 일관된 방향을 보여주었다. 따라서 포트폴리오나 개별 주식의 초과수익률 분석 등에서 동적 요인이 3요인을 사용하는 자산가격결정모형에 보다 적합함을 확인하였다.

This study, analyzing non-financial listed companies on KOSPI and KOSDAQ from 1999 to 2019. constructs six portfolios based on size and book/market price, and then applies them to the state space model to extract dynamic factors such as market, size, and value. The distribution characteristics of each factor are examined by comparing this dynamic factor with the three existing FF factors. In addition, by setting the excess returns of 25 portfolios based on size and book/market price as a dependent variable and each factor as an independent variable, the significance level of model explanatory power and parameter estimates were presented. As a result of the analysis, the dynamic factor showed lower variability than the FF 3 factors. It also improved the explanatory power of the portfolio s excess return model and increased the significance of the parameter estimates. Therefore, it was confirmed that the dynamic factors are more suitable for the asset pricing model in the analysis of excess returns of portfolio or individual stocks.