내부자거래와 정보비대칭의 관계에 관한 연구

An Empirical Study on Relation between Accounting Earnings-Stock Return Bias and Insider Stock Trade

본 연구는 내부자거래와 정보비대칭의 관계를 분석하고자 내부자거래가 발생한 기업-분기의 거래전 이익-주가수익률 편의를 통제기업-분기의 이익-주가수익률 관련성과 비교 분석하였다. 연속적으로 발생하 내부자거래가 분석결과에 미치는 영향을 최소화 하기 위하여, 연속적으로 발생하는 내부자거래를 하나의 거래로 통합하는 과정을 거쳤다. 본 연구는 더욱 일반화가능한 결과를 제시하기 위하여 전자공시시스템을 통하여 공시되는 임원·주요주주 특정증권 등 소유상황보고서의 정보를 Python을 이용하여 전수 수집하였고, 분기재무정보를 이용함으로써 연간정보를 이용한 분석에서의 시차문제를 완화하고자 하였다. 또한, 내부자거래 기업의 생존편의(Survival bias)를 최소화하기 위하여 상장폐지 기업의 폐지 전 표본도 분석에 포함하였다. 분석기간은 2012년부터 2018년까지이며, 한국유가증권시장 및 KOSDAQ시장 상장기업들 중 비금융업 기업들을 대상으로 하였다. 실증분석 결과, 첫째, 이익-주가수익률 과대 편의가 클수록 내부자매도의 발생확률과 내부자매도거래 비중이 증가하고, 과소 편의가 클수록 내부자매수 발생확률과 내부자매수거래 비중이 증가하는 것으로 나타났다. 이러한 영향은 내부자의 미래전망을 대리하는 미래 이익성과, 미래 이익성장성, 미래 주가수익률보다 더욱 크고 유의하게 나타났다. 둘째, 이익-주가수익률 편의가 내부자 거래 발생확률에 미치는 영향은 내부자매도에서 내부자매수보다 강하고 즉각적으로 나타났다. 선행연구에서 보고한 미래전망과 내부자거래의 정의 관계는 내부자매도보다 내부자매수에서 강하게 나타났다. 본 연구는 내부자거래를 유발하는 원인으로서 선행연구에서 주장한 미래성과에 대한 전망정보보다 내부자와 외부이해관계자의 정보비대칭이 주요한 역할을 한다는 것을 이익-주가수익률의 관계를 이용하여 직접적으로 분석하였다는 점에서 선행연구와 차이가 있다. 또한 내부자거래의 유형(매도 및 매수)별 속성 차이로 인하여 내부자와 외부이해관계자의 정보비대칭차이가 내부자거래에 미치는 영향이 차별적으로 나타날 수 있음을 보여주었다는 점에서 의미가 있다.

This study analyzes the pre-transaction period accounting earnings-stock price relation among companies with and without insider trade(insider sell and buy) to find out whether information asymmetry increase potential insider’s profit, thereby, motivate insider to trade their own stocks. In order to figure out correct relationship between insider trading and information asymmetry, this study recognize succesive insider trading, and use only first trade observation of succetive insider sell and buy, respectively. Therefore the total number of stocks and the first trade of each successive insider tradings are respectively presumed as an insider trading volume and as an observation of the the succesive insider trading. Also, all ownership information of directors and major shareholder is cellected from DART using Python, and quarterly financial information is used for our analysis to alleviate the possible problem coming from assumption of period of insider trading. The analysis period is from 2012 to 2018, and non-financial companies among listed companies on the Korea Stock Exchange and KOSDAQ are targeted. Empirical analysis shows as follow. First, it was found that the greater the over-estimate of earnings-return relation incurs greater probability of occurrence of insider stock sales and greater insider sales stock volume. These relationships are larger and more significant than those between insider trading and future earnings level, future earnings growth, and future stock return, which represent insiders' information advantage on future prospects of the firm. Second, the effect of estimation bias of earnings-return relation on the probability of insider sales was stronger and more immediate than those of insider purchases. The positive relationship between future prospects and insider trading, reported in previous studies, was stronger in insiders purchases than in insider sales. This study directly analyzed whether information asymmetry between insiders and external stakeholders plays a major role of insider trading, comparing pre-period earning-return relation estimates of insider trading firms with those of control firms. It is also meaningful in that it shows that the information asymmetry difference between insiders and external stakeholders can have different effects on insider trading for different properties of insider sales and purchase.